巴菲特2022年《致股东信》

伯克希尔哈撒韦公司

　　致伯克希尔哈撒韦公司的股东：

　　我和我的长期合作伙伴查理·芒格的工作是管理很多个人积蓄。我们感谢他们长期以来的信任，我们之间的这种关系往往会跨越他们成年后的大部分时间。当我写这封信时，我脑海中最先浮现的便是这些专一的储蓄者。

　　大众普遍的想法是，人们在年轻时进行储蓄，希望以此能在退休后维持他们的生活水平。这种理论认为，他们去世时留下的资产会留给他们的家人，也可能是朋友和慈善事业。

　　但我们的经验有所不同。我们相信，伯克希尔的个人股东大部分都属于“一旦储蓄、永远储蓄”的类型。

　　这些人过得很好，他们最终将大部分资金捐献给了慈善组织。这些慈善组织会为了提高更大群体的生活水平而花掉这些储蓄，从而使得这些资金进行重新分配，造福那些和捐助者本无交集的人们。有些时候，这种方式取得了令人惊叹的成绩。

　　如何处置金钱会揭开人的面具，暴露人的本性。我和芒格很高兴地看到伯克希尔产生的大量资金流向公共需求，而我们的股东却很少选择守财或建设家族王朝。

　　谁会不享受为这样的股东工作呢？

　　我们做什么

　　查理和我将你在伯克希尔的储蓄投资于两类所有权形式。首先，我们将资金投资于我们控股的公司，通常我们会掌握它们100%的股权。伯克希尔主动管理这些子公司的资本配置，并任命负责日常运营决策的首席执行官。在管理大型集团公司时，信任和规则都是必不可少的。伯克希尔将信任强调到不同寻常的程度——有些人认为是极端的程度。偶尔的失望在所难免。我们能够理解商业决策上的失误，但我们对个人不当行为的容忍度为零。

　　我们的第二类所有权形式，是我们购买公开交易的股票，我们通过持有这些股票，被动地拥有这些公司的一部分。在这些投资中，我们在管理上没有发言权。

　　对这两种所有权形式，我们的目标是一致的：对长期经营向好、管理人值得信赖的生意进行有意义的投资。请特别注意，我们持有公开交易的股票，是基于我们对其长期业绩的预期，而不是因为我们将它们视为巧妙买卖的工具。这一点很关键：查理和我不是在选择股票，我们是在选择企业。

　　这么多年以来，我犯了很多错误。从结果来看，我们目前庞大的企业集团里，只有少数企业真正具有卓越的经济价值，有许多企业的经济价值很高，大部分企业则很普通。一路走来，我投资的一些企业已经倒闭，它们的产品不再被公众认可。资本主义有两面：这个系统会生产越来越多堆积成山的失败者，同时也能生产越来越好的商品和服务。熊彼特称这种现象为“创造性破坏”。

　　我们投资于公开交易股票的一个优势是：偶尔地，我们能轻易地以便宜的价格买入优秀企业的一部分。理解以下事实至关重要：股票的交易价格时常很愚蠢，不是太高就是太低。“有效”市场只存在于教科书中。事实上，股票和债券的价格波动是莫名其妙的，要想理解它们的价格波动，通常只有复盘的时候才能做到。

　　对企业进行控股式的投资则完全不同。它们有时会索取比合理价格高得离谱的价格，但几乎从不以便宜的价格出售。除非受到胁迫，否则控股企业的所有者不会考虑以恐慌式估值出售。

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　　时至今日，我的成绩单是不错的：在管理伯克希尔的58年中，我的大部分投资决策都仅仅是马马虎虎。此外，在一些情况下，我挽回自己的昏招几乎全靠运气。(还记得我们从全美航空和所罗门兄弟的灾难中仓皇逃离吗？我当然记得。)

　　我们令人满意的业绩，来源于十多个真正的好决策，大约每五年一个。另一个来源是有时被遗忘的、有利于像伯克希尔这样的长期投资者的优势。接下来，让我们拉开帷幕的一角，一窥其中奥秘。

　　秘方

　　1994年8月，没错我是说1994年，伯克希尔完成了为期七年的4亿股可口可乐股票的买入，总成本为13亿美元，这对于当时的伯克希尔来说可是一笔非常大的数目。

　　1994年我们从可口可乐公司收到的现金分红为7500万美元。而到了2022年，分红已经增加到了7.04亿美元。每一年的分红都有增长，就像是每年过生日一样确定。我和查理只需要把可口可乐的季度分红支票兑现就行了。我们预计这些支票的金额很可能会继续增长。

　　美国运通公司的情况大致相同。伯克希尔对美国运通的买入基本在1995年完成，巧合的是，也花费了13亿美元。从这项投资中获得的年度股息已从4100万美元增长到了3.02亿美元。这些支票的金额似乎也很有可能增长。

　　这些股息收益虽然令人高兴，但远远不能称得上是“卓越”。真正让人赞叹的是它们带来的巨额股价收益。截至2022年底，我们持有的可口可乐市值为250亿美元，而持有的美国运通的市值为220 亿美元。现在它们每只股票市值约占伯克希尔的5%，与很久以前的权重类似。

　　假设，我在1990年代犯了一个资金规模类似的投资错误，它在2022年股价打平并维持着13 亿美元的价值(就像是持有高等级30年期债券一样)。这项令人失望的投资现在会仅占伯克希尔净资产的0.3%，并且只会为我们带来大约8000万美元的年收入。

　　给投资者的教训：野草只会凋零，花朵才能盛开。随着时间的推移，只需要少数几个正确决策，就能创造奇迹。尽早起步、活到90多岁，你会更容易取得成功。

　　过去一年的简述

　　伯克希尔在2022年表现不错。公司的“营业利润”(公用会计准则GAAP计算盈利，但不包含持有股权的资本收益或损失)创下了308亿美元的历史新高。查理和我关注的是这个运营数据，我们希望你也这样做。GAAP数据未经我们调整，每个报告期都会剧烈波动。它在 2022 年上蹿下跳是很正常的。

　　按季度甚至按年度查看的GAAP收入100%具有误导性。可以肯定的是，在过去的几十年里，资本收益对伯克希尔来说非常重要，我们预计它们在未来几十年也会产生积极的影响。但媒体经常无脑地把每季度的波动列为头条新闻，完全误导了投资者。

　　去年，伯克希尔第二个比较积极的动作是：收购了由乔·布兰登(Joe Brandon)担任首席执行官的财产意外保险公司——阿勒格尼公司。我曾与乔共事过，他非常了解伯克希尔和保险。阿勒格尼为我们带来了特殊的价值，因为伯克希尔无与伦比的财务实力，使其保险子公司能够长期采用有效的投资策略，而这一策略几乎是其他所有竞争对手无法实现的。

　　2022年在阿勒格尼的协助下，我们的保险浮存金从1470亿美元增加到1640亿美元。通过严格的承销核保，这些资金很有可能实现零成本。

　　自1967年收购第一家财产意外保险公司以来，伯克希尔通过收购、运营和创新将浮存金增加了8000倍。虽然在财务报表中没有体现，但这一浮动金对伯克希尔来说是一笔重要非凡的资产。新股东可以通过阅读我们每年更新的A-2表格，来了解浮存金的价值。

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　　2022年，伯克希尔通过股票回购每股内在价值实现非常小幅的增长，苹果和美国运通有类似举措。这两家公司都是我们重要的投资对象。在伯克希尔，我们通过回购1.2%的公司股份，直接增加了你持有我们公司的权益。苹果和美国运通的回购增加了伯克希尔的所有权，但我们没有付出任何成本。

　　其中的数学原理并不复杂：当股票数量减少时，你所持有的所有权就会增加。如果回购以“价值增长”的价格(通过回购股份即可以使得每股内在价值实现增长)实施，那么哪怕是一点点回购都会起到效果。同样可以肯定的是，当一家公司在回购上支付溢价时，继续持有股票的股东就会亏损。在这种情况下，收益只会流向出售股票的那部分股东，以及那些服务热情、收费昂贵、推荐他人做出愚蠢买入决策的投行人士。

　　需要强调的是，“价值增长”的回购会在所有方面、让所有股东受益。想象一下，一家本地汽车经销商有三位完全知情的股东，其中的一位负责管理公司。接着，当其中一个被动股东希望以对其他两位现有股东有吸引力的价格，将其所有权回售给公司。交易完成后，这笔交易损害到任何人的利益了吗？管理者会比继续持有的被动股东更受益吗？公共利益受损了吗？

　　如果有人告诉你所有回购都对股东或国家有害，或对首席执行官尤为有利，这个人要么是经济文盲，要么是一个口若悬河的煽动者(并非相互排斥的两个角色)。

　　伯克希尔2022年几乎所有业务的细节都在K-33–K-66页中列出来了。查理和我，以及伯克希尔的许多股东，都喜欢仔细研究这一部分列出来的许多事实和数字。但这些并不是非读不可。在伯克希尔，很多百万富翁——当然还有亿万富翁——从未研究过我们的财务数据。他们只知道，查理和我，以及我们的家人和密友，继续将大量的资金投入到伯克希尔。他们相信，我们会像对待自己的钱一样对待他们的钱。

　　这是我们可以做出的承诺。

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　　最后，一个重要的警告：我们非常关注营业利润数据，但这一数据很容易被经理人操纵。在首席执行官、董事及其顾问看来，这种操纵是老练的体现。记者和分析人士也欣然接受它的存在。毕竟超越“预期”就会被视为管理上的胜利。这太恶心了。

　　操纵数字不需要天赋：只需要你有强烈的欺骗欲。一位首席执行官曾当着我的面管这叫“大胆而富有想象力的会计”，这已经成为了资本市场的耻辱之一。

　　58年——以及一些数字

　　1965年，伯克希尔还只会一招“三板斧”，它拥有一家历史悠久但又注定失败的新英格兰纺织公司。随着这项业务走向灭亡，伯克希尔需要立即从头来过。回顾过去，我迟迟没有意识到它身上问题的严重性。

　　此时我们撞了大运：1967年伯克希尔收购了国民保险公司，于是我们将公司资源投向保险和其他非纺织业务。

　　2023年的旅程是崎岖坎坷的，涉及到股东(通过留存收益)的持续储蓄、复利的力量、避免重大错误，还有最重要的是“美国顺风”【译注：巴菲特在2018年的《致股东信》中首次提出这一概念，意即相信美国经济会长期增长】。如果没有伯克希尔，美国可能依旧会很好，但反之却非亦然。

　　伯克希尔控股了一系列无与伦比的大型公司，遍及各行各业。让我们先看看每天在纳斯达克、纽交所以及其他相关场所交易的5000家左右的上市公司。坐镇其中的是标普500指数，它是美国大型知名公司的精选组合。

　　2021年，这500家公司的总收入为1.8万亿美元。我还没有2022年的最终结果，所以使用2021年的数据，这500家公司中只有128家(包括伯克希尔公司)赚了30亿美元或更多，有23家公司是亏损的。

　　截至2022年底，伯克希尔是其中八家巨头的最大股东：美国运通、美国银行、雪佛龙、可口可乐、惠普、穆迪、西方石油和派拉蒙全球。

　　除这8家公司外，伯克希尔还持有伯灵顿北圣太菲铁路运输公司(BNSF) 100%的股份，以及伯克希尔哈撒韦能源92%的股份，收益均超过30亿美元(BNSF为59亿美元，BHE为43亿美元)。如果这两家公司是上市公司，它们将取代标普500中的两名现任成员。总体来说，我们这十个控股和非控股巨头，使伯克希尔在未来比任何一家美国公司，都能更广泛地与美国经济保持一致性。(这一计算不考虑养老基金和投资公司等“信托”业务。)此外，伯克希尔的保险业务虽然通过许多单独管理的子公司进行，但其价值与BNSF或BHE相当。

　　未来，伯克希尔公司将一直持有大量现金和美国国债，以及一系列各式各样的业务。我们会避免不当行为，防止现金流出现任何意外——包括在面临金融恐慌以及前所未有的保险损失时。

　　我们的首席执行官将永远是首席风险官——这是一项责任重大的任务。未来，他们将自掏腰包，将自己净值的很大一部分投入伯克希尔的股票。而且，我们的股东将通过留存收益继续储蓄并实现繁荣。

　　伯克希尔，没有止境。

　　关于联邦税的惊人事实

　　在截至2021年的这十年中，美国财政部收到了约32.3万亿美元的税收，同时支出了43.9万亿美元。

　　尽管经济学家、政治家和许多公众对这种巨大失衡所带来的后果持不同意见，但查理和我愿意承认无知，我们坚信对经济和市场的短期预测毫无用处。我们的职责是以一种方式去管理伯克希尔的运营和财务，这种方式将随着时间的推移取得可接受的结果，并在金融恐慌或全球发生严重衰退时，让公司保持无与伦比的持久力。这种方式还给伯克希尔提供了适度的保护，用来抵御失控的通胀，但这些保护远非十全十美。巨大且根深蒂固的财政赤字，确实会造成影响。

　　通过个人所得税(48%)、社会保障和相关收入(34.5%)、企业所得税支付(8.5%)以及各种较小的征税，财政部总共获得了32万亿美元的收入。在这十年中，伯克希尔缴纳了320亿美元的企业所得税，差不多是财政部所有收入的千分之一。

　　你可能会被吓到——这意味着，如果美国还有大概1000名纳税人能像伯克希尔哈撒韦这样缴税，那么其他企业以及美国1.31 亿家庭，都不需要向联邦政府缴纳任何税款，一毛钱都不用出。

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　　百万、十亿、万亿——我们都知道这些词，但几乎无法理解其所涉及的金额。让我们用物理尺寸来表示这些数字：

　　• 如果你将100 万美元兑换成新印制的 100 美元钞票，它们能从地上堆到你的胸口。

　　• 用10亿美元做同样的事——这太令人兴奋了！它们能朝着天空堆个3/4英里。

　　• 最后，想象一下把320亿美元堆在一起。320亿美元是伯克希尔2012-2021年的联邦所得税支付总额。这一叠钱的高度能超过 21 英里，大约是商用飞机通常巡航高度的3倍。

　　谈到联邦税，拥有伯克希尔的人可以明确地说，“我坐在办公室就已经付了”。

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　　在伯克希尔，我们希望并期望在未来十年内支付更多的税款。这是我们欠这个国家的：美国的活力对伯克希尔取得的任何成功都做出了巨大贡献，伯克希尔会一直需要美国的活力。我们指望着美国顺风，虽然这风会不时平静下来，但它的推动力总是回来。

　　我已经投资了80年——超过美国历史的三分之一。尽管我们的公民倾向于、甚至热衷于自我批评和自我怀疑，但我不认为长期做空美国是有意义的，我也不太认为这封信的读者在将来会看到不同的结果。

　　没有什么胜过一个伟大的合作伙伴

　　查理和我的想法很相似。但那些需要我一页纸来解释的内容，他用一句话就能总结。此外，他的推理更清晰，表述更巧妙，有时也很直接。

　　以下是他的一些想法，其中许多来自最近的播客：

　　• 世界上到处都是愚蠢的赌徒，他们的表现比不上耐心的投资者。

　　• 如果你不客观理性地看待世界，那就像通过扭曲的镜头来判断事物。

　　• 我只想知道我会死在哪，我就永远不会去那里了。还有一个相关的想法：尽早写下你想要的讣告【译注：意思是尽早确定自己想成为什么样的人】——然后照此行动。

　　• 如果你不在乎自己是否理性，你就不会努力变得理性。行事不理性，就会搞得一团糟。

　　• 耐心是可以学来的。注意力持续时间长、能够长时间专注于一件事，是一个巨大的优势。

　　• 你可以从已故之人身上学到很多东西，向你钦佩和厌恶的已故之人学习。

　　• 如果你能游到适合航海的船上，就不要乘坐正在下沉的船逃跑。

　　• 伟大的公司在你离开后照常运转；平庸的公司做不到。

　　• 沃伦和我不关注市场泡沫。我们寻找好的长期投资，并顽固地长期持有它们。

　　• 本杰明·格雷厄姆说，“股市短期是投票机，长期是称重机。” 只要你不断地制造更有价值的东西，聪明的人就会注意到并开始买入。

　　• 投资时没有100%确定的事情。因此，使用杠杆非常危险。再大的数字，乘以零都永远等于零。别觉得自己能富两次。

　　• 想要变得富有，你不需要拥有很多东西。

　　• 如果你想成为一个伟大的投资者，得不断学习。当世界变了时，你也得变。

　　• 沃伦和我几十年来一直痛恨铁路股，但世界发生了变化，美国终于拥有了四条对美国经济至关重要的大型铁路。我们迟迟没有意识到这一变化，但迟到总比不到好。

　　• 最后，我要补充查理的两句话——过去几十年来，他经常在决策时说这两句话：“沃伦，多想想。你很聪明，而我是对的。”

　　事情就是这样。我每次与查理通电话都能学到一些东西。而且，在他让我思考的同时，也让我发笑。

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　　我会在查理的列表上添加一条我自己的规则：找一个非常聪明的高级合作伙伴——最好比你年长一点——然后非常仔细地听他说的话。

　　奥马哈的家庭聚会

　　查理和我真是不知羞耻——去年，在我们疫情三年以来的第一次线下股东聚会上，我们一如既往地打起了大家的主意。

　　从开市钟声开始，我们就直奔你们的钱包。很快，我们的喜诗糖果售货亭就卖了11吨营养丰富的花生脆饼和巧克力。我们曾向大家自吹自擂，说自己能长寿。毕竟，查理和我能活到99岁和92岁，不就是因为经常吃喜诗糖果吗？

　　我知道你们迫不及待地想知道去年忙碌的细节。

　　周五，大门从中午一直开到下午5点，我们的糖果柜台共卖出2690份。周六，在早上7点到下午4点30分之间，喜诗又登记了3931笔交易，尽管在9个半小时的营业时间中，有6个半小时的客流很有限，因为当时是我们的影片和问答环节。

　　算算看：喜诗在其主要营业时间内，每分钟约有10笔销售(两天内销售额达400309美元)，它们的销售地点是固定的，产品在过去101年里没有发生过本质变化。在福特T型车时代对喜诗管用的方法，在现在也管用。

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　　查理、我和整个伯克希尔团队期待5月5日至6日在奥马哈见到你。我们会玩得很开心，当然你也会。

　　2023年2月25日

　　沃伦·E·巴菲特

　　董事会主席

——2022年致股东信至此结束——

　　2022年标普500情况：

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　　翻译：研究院小青