3.现货市场T+1交易制度对期现套利的影响

　　 我国的股指期货市场将实行T+0制度，而目前股票现货市场实行的是T+1交易制度。由于期货和现货交易制度的差异，使投资者不能适时灵活地进行对冲操作，将会在一定程度上扭曲市场价格和影响市场效率。我国的股指期货与融资融券的规则与美国的规则非常类似，也借鉴了香港的一些经验，但在现货市场上却采用了T+1制度。这种制度将增加套利的不确定性成本，可能会把股指期货的作用从套期保值和套利推向趋势交易，也就是投机。因为这时的套利成本，包括股票买卖的佣金、印花税、融资融券费用、股指期货费用等，会使可套利空间大大缩小，从而使一部分投资者转向在这种情况下仍可获利的风险更大的投机交易。

　　 4.涨跌停板限制对期现套利的影响

　　 股票和期货都设有涨跌停板限制，股票还有停牌的情况，股指期货还有价格熔断机制。这些情况会使市场单边或双边丧失流动性，如果发生在建仓和出清时，就会对套利的效果产生实质性影响。如果在现货建仓时出现涨停板，就意味着以当前的价格无法建仓，只有进一步等待机会，其结果往往是更高的建仓成本；如果在现货出清时出现跌停板，就无法以市场价格卖出，出清的价格无法锁定。股票停牌会丧失双边的流动性，无法买卖，指数是以停牌前这只成分股的收盘价格计算的，建仓时无法以此价格买入，出清时也无法按此价格卖出，只有等到复牌后才可买卖此股票，而此时的价格与停牌前的收盘价往往差了很多。期货建仓时的不利情况是期货跌停板或价格向下熔断。这些不利的情况如果发生在建仓时，套利者可以选择放弃这次套利机会，不启动套利程序；如果发生在出清时，那只有被动地接受现实，承担风险。

　　 5.现货不能按结算价出清对期现套利的影响

　　 按照《中国金融期货交易所结算细则》的规定，股指期货交割结算价为最后交易日标的指数最后2小时的算术平均价，这就给套利者以该价格卖出现货提出了一个技术性难题。期现套利的一个重要假设是期货价收敛于现货价，在此价格下交割结算期货和现货。除了上面所说的交易成本外，现货出清时无法确定欲锁定的价格目标，也对套利效果产生一定影响。交易所如此规定结算价格是为了防止有人操纵指数，但对套利者而言这一价格是无法准确预知的，只有等待接近收盘时才能较准确地测算结算价，而此时的市场价可能与结算价有一定出入。按照结算价的计算方式，精确地锁定结算价应该在最后２小时内匀速地卖出现货，而事实上这在具体操作时是无法实现的。一个比较现实的近似方法是在最后２小时内均匀地选择几个时间点等量卖出现货，时间点取得越多，对结算价的逼近效果越好，但是分批卖出需支付的佣金也越多。可见，期货的结算价与现货的卖出价之间的不一致会对套利效果造成影响。

　　 6.短期交易风险对期现套利的影响

　　 股指期货推出初期，大盘现货和期货指数的波动率都将提高，当市场进入稳定期后，股指期货才会逐渐起到减少现货市场波动率的作用。我们选取中金所推出沪深300仿真交易的IF0709合约2007年1月23日至7月6日共109个交易日的收盘价数据来进行分析，结果发现，只有81个数据与沪深300指数同一交易日涨跌走向相同，即占74%。虽然这是仿真数据，但在一定程度上反映了我国即将推出的沪深300股指期货的交易情况。

　　 相比之下，在一个成熟的期货市场中，一般近月份的期货指数和现货市场指数走势相同度应达90%以上。因此，在市场不成熟或是收益最大的时候，也是风险最大的时候。有时可能判断好了大盘的走向，但大量的噪声交易者造成的价格波动可能会使价格回归时间延长，甚至使套利交易者爆仓，所以进行杠杆交易一定要有足够的场外资金准备，不然即使头寸选择正确，也可能等不到收益兑现的那一刻就被强行平仓了。

　　 历史上，长期资本管理公司（LTCM）给我们的教训就是：即使具有长期看来正确的头寸，也要警惕短期的趋势和自己的风险承受能力。

　　 三、结论

　　 通过以上分析，我们可以看出股指期货期现套利并非像教材上所说的是无风险交易，而是充满了许多不确定性因素，尤其是在我国资本市场各种制度不是很完善的情况下，更应该关注套利的风险。由于套利的利润空间本身就比较小，上述影响因素中的任意一种都可能使套利效果大打折扣，甚至造成套利行为失败，不但没有赚到无风险利润，反而可能赔上一部分资金。但同时我们也看到，这些不确定性因素如果能把握得好，有时甚至可以扩大套利的效果，这也正是风险的两面性。对于这些风险因素的控制是决定套利行为成败的关键，套利投资者应对这些风险的影响程度有所认识，并积极准备应对措施。